기술주 변동성에 대비해 투자자들이 포트폴리오를 준비하는 방법
다양한 자산군에 걸친 보유 자산 상당수가 혁신 분야에 지나치게 편중돼 있고 인플레이션 방어도 충분하지 않다
크리스티안 뮐러글리스만
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필자는 골드만삭스에서 자산배분 리서치를 총괄한다
투자자들은 위험을 감수하고 혁신에 투자한 덕분에 상당한 보상을 받아왔다. 2023년 이후 인공지능(AI)이 이끄는 글로벌 기술주 랠리가 주식시장을 끌어올렸다. 반면 채권은 인플레이션과 재정 리스크로 부진했다. 여기에는 지난해 미국의 관세 충격과 최근의 중동 전쟁도 포함된다.
이 같은 괴리로 많은 포트폴리오의 균형이 무너졌다. 익숙한 패턴이다. 자산이 장기간 강세를 보이면 포트폴리오 구성이 크게 바뀔 수 있으며, 최근 몇 년간 주식은 채권을 큰 폭으로 웃돌았다. 1920년대와 1950년대, 그리고 1990년대 후반 닷컴 버블 당시에도 같은 현상이 나타났다. 혁신이 생산성과 이익 증가에 대한 낙관론을 이끌었기 때문이다. 후자의 시기는 비교적 짧았지만, 오늘날 주식과 기술주의 주도 현상은 금융위기 이후 꾸준히 강화됐고, 지난 3년간 AI 붐과 함께 더욱 탄력을 받았다.
그 결과 지난 10년 동안 광범위한 글로벌 멀티에셋 포트폴리오는 주식 쪽으로 편중됐다. 일부 투자자는 다시 고정된 자산 배분 비중으로 리밸런싱했지만, 그렇지 않은 투자자도 많았다. 가계와 연기금, 보험사의 자산 배분 자료를 보면 최근 몇 년간 주식 익스포저가 확대됐다. 실제로 미국 가계 금융자산에서 주식 보유액이 차지하는 비중은 주거용 부동산을 넘어섰다.
이는 광범위한 주가지수가 점점 소수의 초대형 기술주에 집중되고 있기 때문에 중요하다. ‘매그니피센트 세븐’은 한동안 S&P 500을 주도해왔지만, 이들 종목은 대체로 서로 간 상관관계가 낮고 경기민감도도 낮았으며, 재무구조와 현금흐름 창출력도 탄탄했다. 그러나 최근에는 미국과 동북아의 반도체 기업들이 시장 내 비중을 높였다. 이들 기업은 상관관계와 경기민감도가 더 높기 때문에, 최근 주가가 되돌림을 보였을 때 나타났듯 포트폴리오 위험을 더욱 키울 수 있다.
1920년대와 1950년대, 1990년대 후반에는 혁신 주도형 주식이 시장과 경제, 투자자 포트폴리오에서 차지하는 비중도 커졌다. 반면 제1·2차 세계대전과 1970년대에는 금융자산이 부진한 가운데 실물자산의 지배력이 크게 강화됐다. 상대적 성과에 따른 글로벌 금융자산의 큰 쏠림으로 포트폴리오는 미래지향적이라기보다 과거를 반영하는 모습이 될 수 있다.
현재 포트폴리오는 혁신 부문에 지나치게 치우쳐 있으며 인플레이션에 대한 방어도 충분하지 않다. AI 도입의 혜택이 나타나기 전에 투자 주체들의 수익성이 하락한다면, AI 설비투자 붐은 주식 수익률을 악화시킬 수 있다. 또한 AI 관련 지출이 둔화하면 반도체주는 큰 타격을 받을 수 있다. 반도체 기업은 영업 레버리지도 매우 높기 때문이다.
동시에 인플레이션 변동성과 재정 리스크는 채권이 주식에 제공할 수 있는 잠재적 완충 역할을 약화시킨다. 최근 시장은 다시 인플레이션을 안이하게 바라보고 있지만, 지속되는 중동 전쟁과 그에 따른 에너지 가격 영향은 인플레이션 리스크와 중앙은행의 긴축 가능성이 여전히 남아 있음을 시사한다.
이러한 리스크에도 불구하고 현재의 모멘텀에 역베팅하기는 어렵다. 시장에 투자한 시간이 시장 타이밍을 맞추는 것보다 중요하기 때문이다. 주식은 강세장 후반부에 강한 수익률을 내는 경향이 있다. 더욱이 이익 성장은 여전히 견조하며, 기술주 버블 당시와 달리 밸류에이션이 아니라 수익률의 핵심 동인이다. AI 붐의 종말을 예측하려 하기보다는, 포트폴리오 균형을 개선할 수 있도록 분산화 수단을 추가하면서 투자를 유지하는 편이 바람직하다고 본다.
추천
원자재, 인프라, 부동산과 같은 실물자산은 인플레이션으로부터 포트폴리오를 보호하는 데 도움이 될 수 있으며, 기술주 주도의 주식 매도세가 나타날 때에는 주식과 탈동조화될 수 있다. 또한 달러 강세가 혁신을 찾아 움직이는 자본 흐름과 밀접하게 연관돼 있는 만큼, 지역별 익스포저와 통화에 대한 관리가 더욱 중요해진다.
주식 내에서도 스타일 다변화가 도움이 될 수 있다. 투자자들이 고성장 기업을 선호하던 데서 저평가된 기업을 더 많이 찾는 쪽으로 이동할 때 나타나는 급격한 스타일 순환 국면에서는 저변동성주와 고배당주가 더 잘 버틴 경우가 많았다. 닷컴 버블 붕괴는 유용한 사례다. 이후 저변동성주와 고배당주는 상승한 반면, S&P 500은 저점까지 거의 50% 하락했고 나스닥은 약 80% 가까이 떨어졌다.
투자자 포트폴리오는 AI 붐에 점점 더 많이 노출되는 동시에 인플레이션 위험에도 취약해지고 있다. 앞으로의 포트폴리오 구성에는 이를 고려해야 한다. 현 시점에서 기술주 모멘텀에 맞서기에는 아직 이를 수 있지만, 포트폴리오에 실물자산과 다양한 스타일 및 지역별 익스포저를 포함하면 분산 효과를 높일 수 있다.
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