머니마켓펀드가 주식시장에 로켓 연료를 공급하는 방식

ABCP의 ABC

토비 낭글

게시일 2026년 8월 21일

매일 시장 업데이트로 한발 앞서가세요.

한때 자산담보부 기업어음의 세계는 흥미로웠다. 주연급으로 흥미진진했던 것은 아니지만, 미국의 서브프라임 모기지 기계에 자금을 공급하며 글로벌 금융위기가 현실화될 수 있도록 만드는 데 중요한 조연 역할을 했다.

그 후로는 덜 흥미로워졌다. 사실 미국 머니마켓을 휘말리게 한 코로나19 당시의 ‘현금 확보 쟁탈전’에서 잠시 조연을 맡았던 것을 제외하면 따분하기 그지없었다. 하지만 어쩌면 상황이 변하고 있는지도 모른다.

JPMorgan의 새 메모에 따르면 ABCP 발행 증가는 주식 레포 거래량 증가와 맞물려 있으며, 두 현상은 밀접하게 연결돼 있을 가능성이 있다. 왜 이 점에 주목해야 할까? 머니마켓펀드와 헤지펀드(그리고 개인투자자)가 레버리지를 이용해 주식에 베팅할 수 있는 능력 사이에 직접적인 연결고리를 보여주기 때문이다.

자산유동화 기업어음(ABCP)은 초단기 거래 가능 채무상품의 여러 유형 중 하나로, 이들이 함께 이른바 머니마켓을 구성한다. ABCP는 대부분 매일 발행되며, 현금으로 수익을 올리고자 하는 머니마켓펀드와 기타 기관투자가들이 주로 매입한다. 이름에서 알 수 있듯이 일종의 자산이 이 단기 대출의 담보 역할을 한다.

ABCP는 일반 은행이나 대형 비금융기업이 발행하는 평범한 기업어음보다 이자를 아주 조금 더 지급하는 경향이 있다. 현금 관리에서는 1bp도 중요하다.

JPMorgan에 따르면 투자은행들은 고정수익자산과 주식 담보를 위한 자금 조달원으로 ABCP 시장을 점점 더 활용하고 있다. Teresa Ho, Pankaj Vohra, Molly Herckis는 다음과 같이 썼다:

… 특정 ABCP 구조(예: 독립 스폰서 프로그램)는 도관을 활용해 거래상대방과의 거래를 중개함으로써 은행에 부외처리 솔루션과 자금조달 최적화, 나아가 유리한 회계처리를 제공할 수 있다.

혼란스러운가? 잠시 시간을 되돌려 보자.

간단한 배경 설명

글로벌 금융위기를 앞두고 이른바 ‘구조화투자기구(SIV)’가 급증하면서 ABCP 시장은 폭발적으로 성장했다. 은행이 후원하는 이 SIV들은 모기지, CDO 등 장기·고수익 증권을 매입하고, 단기 기업어음을 매각해 그 자금을 조달했다.

물론 장기로 대출하고 단기로 차입하는 것은 은행의 본래 업무이며, 이 때문에 은행은 뱅크런 위험에 노출된다. 그래서 은행이 부담하는 위험의 규모와 유형을 일정한 범위 안에 두기 위한 규제가 수없이 마련돼 있다. 은행의 일이 잘못되면 결국 그 뒤처리를 떠맡는 것은 흔히 납세자이기 때문이다. SIV는 그 규제 일부를 우회하기 위한 일종의 꼼수였고, 예상대로 금융위기가 닥치자 모두 도도새처럼 사라졌다.

금융위기 이후 수년 동안 ABCP는 사실상 한 가지를 의미했다. 바로 은행이 후원하는 다중 매도자 프로그램이다. 쉽게 말해 자동차 대출, 신용카드 매출채권, 상업·무역 매출채권 등을 담보로 한 초단기 부채로, 은행은 만기 불일치에 대해서는 책임을 졌지만 기초자산에서 발생하는 신용손실에 대해서는 책임지지 않았다. 이른바 ‘대안형’ 프로그램도 은행이 후원하거나 그렇지 않은 형태로 존재했지만, 규모는 상당히 작았다.

10년이 지나자 점점 모든 관심은 대안형 프로그램으로 쏠리고 있다.

그렇다면 ‘대안형’ ABCP 프로그램이란 대체 무엇일까? 자동차 대출이 아니라 금융증권을 담보로 하는 부채라고 생각하면 된다. 그렇다면 SIV 2.0인가? 꼭 그렇지는 않다.

S&P 글로벌 레이팅스에 따르면, 이러한 구조의 발전은 주로 글로벌 시스템적으로 중요한 은행들이 글로벌 금융위기 이후의 은행 규제와 바젤 체계에 따라 대차대조표를 최적화하려는 수요에 의해 촉진됐다. 기본적으로 이는 이러한 ‘G-SIB’들이 귀중하고(또한 규제가 매우 엄격한) 대차대조표 여력을 소진하지 않고도 헤지펀드 서비스 프라임 브로커리지 사업(및 보다 일반적인 증권 사업)을 확대할 수 있게 해주는 수단이다.

이는 ABCP 프로그램이 안정적인 이자 수익을 제공하는 안전자산(T-bill보다 이자를 조금 더 지급하는)을 기반으로 조용하고 평온한 투자를 원하는 머니마켓 투자자들과, 자신이나 고객을 위해 저렴한 자금 조달을 원하는 은행 및 딜러 사이를 연결하는 가교 역할을 한다는 뜻이다.

다시 현재로 돌아와

오늘날 대체 ABCP를 뒷받침하는 자산은 대부분 미국 국채를 담보로 한 브로커-딜러 대상 단기 담보대출 같은 것들이다. 비은행 대체투자 스폰서들은 기업어음 발행 규모가 가장 큰 주체들 가운데 포함된다:

그리고 JPMorgan에 따르면, 대체 비은행 ABCP 도관들이 점점 더 주식금융 사업에 뛰어들고 있는 것으로 보인다.

애널리스트들은 DTCC 데이터를 활용해 올해 들어 전체 ABCP 시장이 약 1,000억 달러 성장했으며, 이는 주로 비은행이 후원하는 ABCP 프로그램의 팽창에 따른 것이라고 계산했다. 전체 시장 성장분 가운데 거의 600억 달러는 최근 두 달에 불과한 기간에 발생했는데, 이는 주식금융 비용이 급등한 시기와 겹친다.

분명히 하자면, 알파빌이 보기에 인과관계의 방향은 주식 광신도들이 마진으로 주식을 투기함 ==> ABCP 발행 증가이지, 그 반대는 아닌 것으로 보인다.

조금 더 풀어 쓰면, 주식 광신도들이 마진 거래를 늘린다 => 주식금융 비용이 상승한다 => 주식을 담보로 한 담보대출에서 더 많은 수익을 올릴 수 있다 => ABCP가 주식을 담보로 한 대출을 기반으로 더 많은 기업어음을 발행한다 => 더 낮은 비용으로 이용할 수 있는 주식금융이 늘어난다.

아직도 헷갈리는데, 예를 들어 설명해 주실 수 있나요?

가령 Alphaville LLC가 주식 1억 달러어치를 들고 프라임 브로커를 찾아가 추가로 5,000만 달러를 빌려 주식을 더 사들이려 한다고 해보자. 이 회사는 보유한 1억 달러어치 주식을 담보로 제공할 수 있다. 전부 담보로 내놓을 필요는 없겠지만, 단순화를 위해 그렇게 한다고 하자. 프라임 브로커는 충분한 담보를 바탕으로 5,000만 달러의 담보부 대출을 실행하고, 꽤 괜찮은 금리를 수취하게 된다.

그렇다면 프라임 브로커는 5,000만 달러를 어디서 마련할까? 자체 대차대조표에서 조달할 수도 있다. 그렇다면 이 특정 형태의 대출에 대차대조표 여력의 상당 부분을 할당해야 한다. 그리고 이는 프라임 브로커가 어떤 규제를 받는지, 또 대차대조표를 실제로 어떻게 활용하려는지에 따라 상당히 성가신 일이 될 수 있다. 사실상 그럴 가능성이 거의 확실하다.

ABCP는 프라임 브로커의 이 문제를 해결해준다. 프라임 브로커는 담보부 대출을 자기 대차대조표에 올리지 않기 위해 ABCP 도관으로 가서 담보를 제공하고 이들로부터 현금 5,000만 달러를 빌린 뒤, 이를 고객에게 전달한다. ABCP 법인은 다시 머니마켓펀드, 보험사 등 누구에게든 기업어음을 발행해 5,000만 달러를 조달한다.

이를 도식으로 나타내면 다음과 같다:

금융 중개의 마법을 통해 헤지펀드는 새 주식 매입에 쏟아부을 수 있는 저렴한 신규 달러를 얻고, 머니마켓펀드 투자자는 현금을 맡겨둘 곳을 확보하며, 그 사이에 있는 모든 이들은 쏠쏠한 수익을 챙긴다. 🥂

중개 사슬에는 위험이 있을까? 모든 중개 사슬에는 위험이 있다. 하지만 공정하게 말하면, 지난 몇 달 동안 우리는 인기 있는 개별 종목 수준과 보다 일반적인 ‘그가 방금 무슨 트윗을 올린 거지’ 수준에서 한두 차례 주식시장의 시험대를 거쳤다. 그런데 아직까지 무언가가 무너진 것처럼 보이지는 않는다.

자산유동화 기업어음 시장의 진화에 대한 이번 이야기가 모두의 흥미를 끌지는 못했을 가능성도 있다. 하지만 높은 밸류에이션을 지나치게 우려해 직접 자금을 투입하지 못하는 불안한 투자자들의 자금이 주식시장에 대한 레버리지 베팅을 떠받치고 있을지도 모른다는 점을 살펴보는 것은 흥미롭고 다소 재미있다고 생각했다.

추가 읽을거리: — ‘디레버리징 사태의 위험이 커지고 있다’ (FTAV)

미국 시장에서 가장 중요한 위험 이전 사건