넬리 량: ‘궁극적으로 목표는 높은 금리가 우려 사항이라는 신호를 보내는 것’

스콧 베선트의 행보에 대한 전 재무부 관료의 분석

게시일 2026년 8월 21일

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좋은 아침입니다. 장기물 미 국채 수익률을 억누르려던 스콧 베선트의 시도는 빠르게 물거품이 됐습니다. 수익률은 다시 상승했고, 이런, 달러화는 여전히 하락 중입니다. 이는 미국의 정책 결정에 대한 시장의 신뢰를 보여주는 신호가 아닙니다. 이제 관대하게 보아 변덕스러운 8월의 거래 여건이 나쁜 상황을 더욱 악화시키고 있다고 합시다. 하지만 어쨌든 상황은 좋지 않습니다. 재무장관이 시장이 틀렸다고 말하는 모습은 볼썽사납습니다. 그는 CNBC에 “수익률은 기저 펀더멘털을 반영하지 않는다”고 말했습니다. 수익률이 너무 높은 걸까요, 아니면 너무 낮은 걸까요? 의견을 보내주세요: unhedged@ft.com.

한편, 30년 넘게 연방준비제도에서 근무한 뒤 2021년부터 2025년까지 Joe Biden 행정부에서 재무부 국내금융 담당 차관을 지냈으며 현재는 Brookings의 선임연구원으로 활동 중인 Nellie Liang의 이 사안에 대한 견해를 소개한다. 그는 어제 우리와 이야기를 나눴으며, 발언은 간결성과 명확성을 위해 일부만 가볍게 다듬었다.

금요일 인터뷰: 넬리 량

언헤지드: 목요일 재무부는 무엇을 발표했으며, 왜 이례적이었나요?

넬리 량: 베선트 재무장관은 10~30년 만기 구간의 장기 국채 환매 규모를 20억 달러에서 40억 달러로 두 배 늘렸습니다. 재무부에는 2024년에 도입된 국채 환매 프로그램이 있습니다. 이는 딜러들이 보유 증권을 재무부에 되팔겠다고 제안할 수 있도록 정기적으로 마련된 기회입니다.

놀라웠던 점은 어떤 의미에서 정례 일정에서 벗어난 조치였다는 것입니다. 분기별 차환 절차가 있습니다. 재무부는 예상 발행 규모와 예상 환매 규모를 발표하는데, 이는 8월 초에 이뤄졌습니다. 따라서 그가 불과 몇 주 뒤 채권시장의 특정 부문에 대해 변경 사항을 발표한 것은 예상 밖의 일이었습니다.

정례 일정과 달랐고, 특히 30년물 금리 상승에 대한 우려가 커지고 있음을 시사했기 때문에 시장에 상당한 영향을 미쳤습니다.

언헤지드: 국채 환매 프로그램의 통상적인 목적은 무엇인가요?

Liang: 자사주 매입 프로그램은 2024년 5월 이전 행정부에서 재도입됐습니다. 수십 년 전에도 시행됐지만 이후 폐지됐던 제도입니다. 2020년 3월 국채시장 기능 마비 이후 재무부 시장의 유동성을 개선하기 위한 광범위한 프로그램의 일환으로 부활했습니다.

이 프로그램은 딜러들로부터 비경상 국채[오래전에 발행된 채권으로, 일반적으로 거래 빈도가 낮고 유동성도 떨어짐]를 재매입해 유동성을 지원합니다. 딜러들이 고객과 함께 최신 발행 국채[최근 발행된 채권]에 비해 거래가 더 어려워 대차대조표 여력을 소모하는 만기 경과 국채를 떠안을 수 있다는 것이 기본 구상입니다. 재무부는 이런 국채를 매입하겠다고 제시하고, 그 대금은 재정증권을 발행해 지급할 수 있습니다.

Unhedged: 3조2,000억 달러 규모의 국채시장에서 실제로 40억 달러가 얼마나 큰 효과를 낼 수 있을까요? 단지 신호를 보내는 것에 불과한가요?

Liang: 분기별 국채 차환발행 절차에서 시행했다면 여전히 영향을 미쳤을 수 있습니다. 하지만 분기별 차환발행 절차 밖에서 시행했기 때문에, 이런 기습적인 요소로 인해 효과가 더 컸습니다.

매입 예정 금액 자체보다는 신호의 성격이 더 크다고 생각합니다. 전체 발행 잔액에서 차지하는 비중은 매우 작습니다. 이 부문의 발행 잔액은 5조7,000억 달러입니다. 따라서 이번 매입 규모가 40억 달러라면 효과는 상당히 제한적일 것입니다.

Unhedged: 무엇이 한계선인가요? 40억 달러인 이유는 무엇이며, 100억 달러나 200억 달러가 아닌 이유는 무엇인가요?

Liang: 발행 규모를 얼마나 조정할지 관리하려는 것이라고 생각합니다. 재무부의 국채 부채 관리에서는 만기 구간별로 적정한 국채 발행 규모를 산출하는 모델을 사용합니다. 국채에는 위험과 수익의 상충관계가 있다고 볼 수 있습니다.

최적의 국채 발행의 목표는 정부 재정 조달에 따르는 납세자의 비용을 줄이는 것입니다. 이를 위해 표면금리부 국채를 정기적이고 예측 가능한 속도로 발행하려고 하는데, 이는 시장 유동성에 도움이 되기 때문입니다.

단기 국채는 충격 흡수 장치로 자주 활용됩니다. 하지만 단기 국채는 국채 원리금 상환 비용의 변동성과 차환 위험이라는 위험을 새롭게 초래합니다. 따라서 최적의 국채 만기 구조를 고민할 때는 위험과 수익의 상충관계가 중요합니다. 만기를 단축하고 장기물 비중을 줄이려면 단기물 비중을 크게 늘려야 하며, 여기에는 비용이 따릅니다.

Unhedged: 이제 Donald Trump 행정부의 몇몇 인사들은 Janet Yellen 재무장관 시절의 재무부를 적극적인 국채 발행을 했다며 비판했습니다. 이것이 실제로 적극적인 국채 발행인가요?

Liang: 이는 다소 다른 문제라고 봅니다. 다만 재무부가 정부의 자금 조달 비용을 최저 수준으로 유지한다는 목표를 달성하기 위해 부채를 발행할 때 활용할 수 있는 수단을 사용한다는 점은 같습니다. 다른 점은 이를 비정례적으로 시행한다는 것입니다. 정기적이고 예측 가능하게 진행되는 통상적인 분기별 국채 차환 발행 절차의 일부가 아니었습니다.

제 견해로는 이는 이전 행정부에서 시행된 어떤 조치보다 훨씬 더 적극적인 개입입니다. 국채 발행이 아니라 자사주 매입에 해당하는 국채 매입입니다. 국채 매입 프로그램은 당초 시장 유동성을 관리하거나 심각한 유동성 경색 사태가 발생할 가능성을 낮추기 위해 도입됐습니다. 하지만 이제는 시장의 유동성 경색보다는 수익률을 직접 겨냥하고 있습니다. 성격 면에서 상당히 달라 보입니다. 궁극적인 목표는 높은 금리가 우려스럽다는 신호를 보내는 것입니다.

Unhedged: 장기 차입 비용을 낮추는 것이 목표라면, 이를 시행하는 주체가 연준이 아니라 재무부라는 점이 중요한가요?

Liang: 매우 중요합니다. 재무부는 장기 국채를 매입하고 단기 국채를 발행할 수 있지만, 단기 국채를 발행해 그 비용을 충당해야 합니다. 연준은 돈을 만들어 국채를 매입할 수 있습니다. 재무부는 그렇게 할 수 없습니다. 이는 양적완화와 같은 것이 아닙니다.

Unhedged: 연준의 체제 변화와 Kevin Warsh 의장이 전임자들보다 소통을 덜 하는 것이 높은 수익률에 영향을 미친다고 보나요?

량: 금리 상승은 사실 연준과는 큰 관련이 없습니다. 물론 현 의장은 약간 더 높은 변동성을 감수할 의향이 있지만, 인플레이션 보상 지표가 상승하는 모습은 나타나지 않았습니다.

장기 금리 상승은 재정 경로에 대한 지속적인 우려와 전쟁, 관세 및 기타 공급 충격이 경제에 미치는 영향을 반영한다고 생각합니다.

두 번째 요인은 AI 인프라 구축을 위해 하이퍼스케일러들이 대규모로 부채를 발행하고 있다는 점입니다. 최근까지만 해도 이렇게 긴 만기의 부채를 발행하는 기업은 많지 않았습니다. 이는 오랫동안 존재하지 않았던 장기 국채의 대안을 제공하고 있습니다. 공급이 이렇게 빠르게 늘어나면 비슷한 만기의 국채 수익률에도 반영될 수밖에 없습니다.

또한 장기물 시장의 유동성 부족에 대한 상당한 우려가 수익률에 반영된 것이라고도 생각하지 않습니다. 이는 자사주 매입이 원래 무엇을 위해 설계됐는지와 관련해 중요한 부분입니다. 지금 자사주 매입이 그런 용도로 활용되고 있다고는 생각하지 않습니다.

언헤지드: 높은 수익률은 재정 경로에 대한 우려를 반영하는 것인가?

량: 베선트 재무장관도 펀더멘털을 바꿀 수는 없습니다. 재무부의 국채 발행은 의회가 결정한 정부의 차입 수요에 자금을 조달하기 위한 것입니다. 그는 부채 만기 구조를 바꿀 수는 있습니다. 하지만 전체 차입 규모는 바꿀 수 없습니다. 이는 의회에 재정 경로를 더욱 지속 가능하게 만들 방법을 진지하게 검토해야 한다는 촉구로 받아들여야 한다고 생각합니다.

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