통화주의의 귀환

전 연준 이사 스티븐 미란은 통화 공급을 다시 중앙은행 업무의 중심으로 되돌리려 하고 있다.

브렌던 그릴리

게시일 2026년 7월 25일

필자는 《The Almighty Dollar: 500 Years of the World’s Most Powerful Money》의 저자다

스티븐 미란은 5월 연방준비제도에서의 임시직을 마치고 허드슨 베이 캐피털 매니지먼트의 옛 직장으로 돌아갔다. 그는 이달 허드슨을 위해 경제학자 누리엘 루비니와 함께 작성한 논문에서 자신의 새로운 프로젝트를 발표했다. 바로 통화주의라는 시체를 되살리는 일이다.

케빈 워시 신임 연방준비제도 의장은 통화정책의 여러 부분을 새롭게 구상하는 임무를 맡은 5개 태스크포스의 구성을 발표했다. 연준은 제이 파월 의장 재임 당시에도 스스로와 정책 수단을 점검하려 했지만, 워시의 계획은 더욱 야심 차다. 실제로 무언가가 바뀔 수 있는 시대에는 어떤 교리든 기회를 얻을 수 있다.

통화주의는 오랜 역사를 지닌 엄밀한 체계이면서 동시에 여러분이 가장 싫어하는 삼촌이 돈에 대해 생각하는 방식일 가능성이 높다는, 다소 의심스러운 영예를 누리고 있다. 가장 기본적으로 통화주의는 한 경제의 통화 공급량과 통화가 손바뀜하는 속도가 인플레이션에 복합적인 영향을 미친다고 주장한다. 돈이 더 많아지고 더 빠르게 움직이면 인플레이션이 더 커진다는 것이다.

통화주의의 흔적은 16세기 살라망카에서도 찾아볼 수 있다. 당시 학자들은 세비야의 물가 상승을 목격하고, 그것이 멕시코와 안데스 지역에서 유입된 은 때문인지, 아니면 그 뒤따른 신용 확대 때문인지 의문을 품었다. 20세기 초 경제학자 어빙 피셔는 대공황 초기의 은행 폐쇄로 통화 공급이 붕괴했고, 이로 인해 기존 부채의 부담을 키우는 급격한 디플레이션이 발생했으며, 이는 다시 은행에 더 큰 압박을 가했다고 주장했다.

대공황 이후 연방준비제도는 신규 은행 대출에서 비롯되는 통화 공급량에 관한 통계를 작성하기 시작했고, 1963년 밀턴 프리드먼과 애나 슈워츠는 미국 남북전쟁 이후 연도별 통화 공급량을 기록한, 문간을 막을 만큼 두꺼운 책인 《A Monetary History of the United States》를 출간했다. 프리드먼과 슈워츠는 대공황 당시 연준이 은행 대차대조표에서 사라진 통화를 보충하지 못했다고 확신했으며, 이 생각은 1970년대 MIT의 박사과정 학생이었던 벤 버냉키에게 강한 인상을 남겼다.

프리드먼은 통화 공급량의 안정적인 증가율을 자동화하는 방안을 지지했고, 1980년대 초 잠시 동안 연준은 통화 공급량을 자신이 통제할 수 있는 변수로 설정하기도 했다. 당시 연준 의장이 된 버냉키는 2006년 연설에서 연준이 결국 인플레이션을 목표로 삼기로 결정한 이유를 설명했다. 변화하는 모든 통화 총액을 측정하기가 너무 어려웠고, 그 규모가 얼마나 빠르게 늘어날지 예측하기도 너무 어려웠다는 것이다.

게다가 통화와 인플레이션 사이의 실증적 관계도 불분명했으므로, 연준은 자신의 정책 관행을 뒷받침할 이론이 없었다. 버냉키는 “정책의 지침으로 통화 총량에 크게 의존하는 것은 미국의 상황에서는 현명하지 않아 보인다”고 결론 내렸다. 부드러운 표현처럼 보이지만 중앙은행가들의 언어로는 직접 칼을 꽂은 것이나 다름없었다. 2006년 통화주의는 죽었다.

미란은 허드슨에 제출한 논문에서 의회가 이미 연준에 통화 공급량에 주의를 기울이라고 지시했다고 지적한다. 그의 말이 맞다. 미국은 중앙은행에 “통화 및 신용 총량의 장기적인 증가율을 생산 확대라는 경제의 장기 잠재력에 상응하는 수준으로 유지하라”고 명시적으로 지시하고 있다.

이 문구는 법률에서 ‘shall’ 다음에 나오며, 이는 연방준비제도가 이를 반드시 이행해야 한다는 뜻이다. 그러나 연준은 그렇게 하지 않고, 대신 이어지는 물가 안정과 완전고용 유지에 관한 부분에 집중하기로 했다. 통화주의를 완전히 버린 연준은 스스로 숙제를 내고 채점까지 한 셈이다.

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미란은 연준이 미국 경제의 총통화 공급을 다시 목표로 삼아야 한다고 주장하는 것이 아니다. 대신 그는 실물 화폐, 요구불예금, 미 국채 등 서로 다른 종류의 화폐를 합산한 지표를 살펴보고 있다. 이들은 모두 프랑스 경제학자 프랑수아 디비지아의 이름을 딴 ‘디비지아(divisia)’다. 각각의 디비지아는 서로 다른 ‘화폐성’, 즉 유동성을 지닌다. 실물 화폐는 완전히 유동적인 반면, 미 국채는 그보다 유동성이 낮다.

밀턴 프리드먼의 총통화와 달리, 디비지아는 어떤 종류의 화폐가 인플레이션을 유발할 수 있는지에 대해 미란이 말하는 ‘유용한 정보’를 제공한다. 서로 다른 종류의 화폐를 살펴보면, 준비금이 10년간 증가했는데도 연준이 인플레이션을 유도하는 데 실패했을 수 있는 이유와, 재무부가 2021년 소비자들에게 예금이 흘러가게 함으로써 인플레이션을 악화시켰을 수 있는 이유를 합리적으로 설명할 수 있다.

워시는 연설에서 연준이 통화 공급에 더 많은 관심을 기울여야 하며, 통화주의를 완전히 포기한 것은 실수였다고 시사해 왔다. 그러나 난처하게도 워시가 새로 꾸린 태스크포스 중 하나를 이끄는 토머스 사전트는 ‘불쾌한 통화주의자 산술(Some Unpleasant Monetarist Arithmetic)’이라는 제목의 영향력 있는 논문 공동 저자다. 이 논문은 통화주의의 한계를 주장한다.

다만 연준이 미란의 디비지아 접근법을 채택하지 않는다면, 적어도 법이 이미 요구하고 있는 대로 서로 다른 모든 종류의 화폐와 신용의 증가세를 면밀히 주시하기 시작해야 한다.

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