트레이더들이 엔화를 둘러싼 일전을 벼르고 있다

미국과 일본의 역사적인 환율 공동 개입 이후 시장 격변 위험이 다시 커지고 있다

27분 전 게재

FT 최고의 트레이더가 될 수 있을까요?

엔화 가치 하락을 막기 위한 역사적인 미·일 공동 노력이 이뤄진 지 2주가 지난 지금, 시장이 싸울 태세를 갖추고 있다는 점이 점점 분명해지고 있다.

미국 재무장관 스콧 베선트가 1998년 이후 처음으로 엔화에 대한 양국 간 공동 개입에 나선 2주 전, 일본 통화는 실제로 반등했다. 뉴욕 연방준비은행의 엔화 매입 노력은 달러화를 눈이 휘둥그레질 정도인 164엔에서 156엔 안팎으로 끌어내리는 데 기여했다. 외환시장 개입의 성과로는 상당히 괜찮은 편이다(다만 이번에는 베선트가 유럽 측 상대방들과 먼저 상의하지 않고 놀랍게도 선택한 통화가 유로였으므로, 여기서는 달러가 아니라 유로당 성과라고 해야겠지만).

미국 정부가 엔화 시장에 개입한 것이 환율의 정점을 의미할 가능성은 여전히 있다. 결국 누군가 엔화를 대규모로 매도한다면, 불쾌해진 미국 행정부가 어떤 보복에 나설지 누가 알겠는가? 무역 및 국방 정책은 미국이 글로벌 금융 초강대국으로서 자신의 역할을 어떻게 인식하는지와 모두 얽혀 있으므로, 이 거물을 화나게 하지 않는 것은 합리적인 선택이다.

하지만 시장 전반, 특히 외환시장은 대체로 거대하고 덩어리진 거래에 의해 움직이지 않는다. 그런 거래라면 마음에 들지 않는 움직임의 개별 주범을 쉽게 찾아낼 수 있을 것이다. 대신 시장은 수많은 기관과 개인의 지혜(또는 어리석음)를 종합한다. 그리고 지금 대중은 일본 통화 약세에 베팅하는 포지션을 다시 쌓고 있다. Bank of New York의 데이터에 따르면 투자자들은 미국의 개입 이후 매일 한결같이 상당한 규모로 엔화를 매도해 왔다.

이로 인해 환율은 미국이 개입하기 전 출발점의 절반 정도까지 되돌아왔다. 달러화는 다시 1달러당 159엔에 도달했고, 계속 완만하게 상승할 조건이 모두 갖춰졌다. 충돌을 향한 코스가 정해진 셈이다.

이는 부분적으로 이른바 캐리 트레이드 때문이다. 캐리 트레이드는 오랫동안 삐걱거림과 폭발적 붕괴를 반복하며 겉보기에는 무관한 시장들에까지 찌꺼기를 뿌려온 현상인 만큼, 무서운 함의를 지닌다.

간단히 말해 캐리 트레이드는 투자자들이 금리가 낮은 저렴한 통화(엔화가 대표적이다)로 돈을 빌려 수익률이 더 높거나 더 흥미로운 대상(각각 미국 국채와 기술주)에 투자하는 과정을 뜻한다. 캐리 트레이드는 인기도와 악명이 높아졌다 낮아지기를 반복하며, 더 광범위한 투기 열기를 보여주는 연성 지표다. 현재처럼 변동성이 낮은 시장 환경에서 캐리 트레이드는 힘을 발휘한다.

현재 캐리 트레이드가 엔화에 미치는 영향의 정도를 두고 애널리스트들의 의견은 엇갈린다. 분명 캐리 트레이드는 달러-엔 환율의 극단적인 수준을 상당 부분 설명해준다. 현재 미국 국채 수익률은 이례적으로 높다. 미국 정부는 이번 주 2001년 이후 가장 높은 차입 비용을 부담하고 30년물 신규 국채를 발행해야 했다. 일본 국채 수익률은 도저히 이를 따라갈 수 없다. 일부 시장 관찰자들은 캐리 트레이드가 다른 시장 전반에 광범위한 영향을 미친다는 점을 좀처럼 납득하지 못한다.

하지만 미즈호은행의 나카지마 마사유키는 엔화 시장의 몇 가지 특이한 움직임이 캐리 트레이드가 엔화에 완만한 압력을 가하고 있음을 보여준다고 말한다. 그중 하나는 은행 도쿄 지점에서 해외의 다른 지점으로 엔화를 이체하는 규모가 빠르게 늘어난 점이다. 이는 대개 더 높은 수익률을 제공하는 외화 투자에 사용된다. 미국의 개입 이후 엔화 약세 투기 포지션이 줄어들었음에도 역사적 기준으로는 여전히 큰 규모다. 엔화 약세 거래가 이뤄지는 시간대 역시 런던과 미국의 거래 시간에 크게 편중돼 있다. 이는 상업적 필요보다는 투기가 지배적이라는 힌트다.

마지막으로, 유명한 일본 개인 외환 트레이더도 다시 시장에 돌아와 터키 리라와 멕시코 페소 등 고수익 통화에 대한 엔화 약세 포지션을 점진적으로 재구축하고 있다.

나카지마는 여러 이유로 이 모든 포지션이 무질서하게 청산될 위험은 낮다고 말했다. 예를 들어 일본의 금리 인상 가능성은 이미 시장에 매우 잘 알려져 있고, 금요일 발표된 놀라울 정도로 부진한 소매판매 지표가 불길한 신호였지만 미국 경제가 경기침체에 임박한 것으로 보이지는 않는다. 그러나 그는 다음과 같이 덧붙였다. “청산이 현실화한다면 미국 기술주부터 신흥시장 금융자산에 이르기까지 광범위한 자산에 잠재적으로 부담을 줄 수 있습니다.”

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하지만 Nakajima가 지적하듯, 역설적으로 엔 캐리 트레이드의 엄청난 규모 자체가 정책 당국이 이에 맞서 과감하게 움직일 수 있는 여지를 제한할 수 있다.

결국 엔화가 달러화에 비해 왜 এত 약한지를 둘러싼 논의는 같은 문제로 귀결된다. 끈질긴 인플레이션과 불안정해진 미국 통화정책의 신뢰도에 힘입어 미국 국채 수익률이 이처럼 높은 수준을 유지하고, 일본은행이 금리 인상에서 신중한 경로를 고수하는 한, 엔화는 이미 이 거래로 상당한 수익을 올린 광범위한 시장 참여자들에게 계속 매도 대상이 될 것이다.

공동 개입이든 아니든, 개입이 실제로 효과를 발휘할 가능성이 높은 때는 이러한 근본 요인들이 바뀔 때뿐이다. 그렇다 해도 정책 당국은 시장이 매우 섬세한 생태계라는 점을 잘 알고 있을 것이다. 시장의 여러 요소를 잇는 연결고리는 끊어지기 전까지는 언제나 명확하게 드러나는 것이 아니기 때문이다.

엔화 약세론자들은 Bessent의 인내심을 계속 시험할 태세인 것으로 보인다. 이 상황이 더 큰 싸움으로 변질된다면 다른 모든 이들도 혼란을 경계해야 한다.

katie.martin@ft.com

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