워시는 (아마도) 무엇을 하려는가

변동성에 우호적인 연준 의장

로버트 암스트롱

게시 2시간 전

FT 최고의 트레이더가 될 수 있을까요?

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좋은 아침입니다. 이름은 신중하게 선택하세요. 어제 레오폴드 아셴브레너의 펀드인 시추에이셔널 어웨어니스(Situational Awareness)는 AI 기업에 대한 고레버리지 베팅이 잘못되자 보유 중이던 160억 달러 규모의 상장 주식을 모두 시타델에 매각했습니다. 이제 월스트리트에서는 적어도 아이러니하게만 “상황 인식”이라는 말을 사용할 수 있게 됐습니다. 한편 ‘언헤지드(Unhedged)’라는 이름의 뉴스레터가 어쩌다 폭발해버린다면, 경고를 받지 못했다고 말할 수는 없을 겁니다. 이메일: unhedged@ft.com.

우유부단한 워시

어제 나는 Fed 의장 Kevin Warsh의 커뮤니케이션 전략이 안고 있는 문제의 상당 부분이 그 전략을 정당화하는 논리에 있다고 주장했다. Warsh의 비유대로라면 Fed는 ‘심판’이지만, 실제로는 그렇지 않다. Fed는 시장에 대해 중립적인 관점을 가질 수 없고, 시장 역시 Fed를 중립적으로 바라볼 수 없다. Fed 자체가 시장 참여자이기 때문이다. Fed는 단기 금리를 결정한다. 그리고 Fed가 하는 일을 Warsh가 잘못 묘사하면서 수요일에 우리가 목격한 것과 같은 시장 혼란이 발생한다. 참고로 나만 그렇게 생각하는 것도 아니다. 여러 논평가와 월스트리트 애널리스트 한두 명도 이 수사의 앞뒤가 맞지 않는다는 점을 지적하며 나와 뜻을 같이했다.

물론 Warsh의 수사와 정책 선택은 서로 다른 문제다. 현재까지 Warsh의 대표적인 혁신인 선제적 지침(forward guidance) 철회는 여전히 좋은 생각일 수 있다. 하지만 그에 대한 자신의 설명이 워낙 형편없기 때문에, 우리는 Warsh가 무엇을 하려는지, 즉 그의 수단과 목적이 무엇인지 추측할 수밖에 없다.

내 동료 Toby Nangle은 어제 Alphaville에 ‘Warsh를 이해해보려는 시도’라는 제목의 글을 쓰며 이 노력에 기여했다. 그는 Warsh가 시장에 일정 수준의 혼란, 즉 ‘불확실성 프리미엄’을 원할 수 있다고 추측한다. 어쩌면 Warsh는 “금융시장이 성숙한 가격 발견이 이뤄지는 곳이어야 한다고 믿지만, 그동안 지나치게 보호받으면서 위험 프리미엄과 변동성이 압축돼 사라졌고, 그 과정에서 정책 지원이 있다고 추정되지 않았다면 적절했을 수준보다 훨씬 높은 레버리지가 금융 시스템 전반에 유입됐다”고 생각하는지도 모른다. 따라서 어제 Warsh가 Fed의 금리 인상이나 지침 없이도 시장이 금리를 끌어올렸다는 점을 만족스럽게 언급했을 때, 그는 (아마도) 적절하면서도 오랫동안 시장에서 사라져 있던 불확실성 프리미엄이 돌아오고 있다는 이야기를 한 것일 수 있다.

나는 Toby보다 더 나아가, 이것이 바로 Warsh가 하려는 일이라고 믿는다. 확신할 수는 없다. 하지만 이 이론에는 몇 가지 장점이 있다. Warsh가 (의장 취임 전) Fed의 대차대조표에 관해 했던 발언과도 깔끔하게 맞아떨어진다(예컨대 이 글에서). Warsh는 양적완화가 차입 비용을 낮췄고, 그 결과 정부가 지나치게 많은 부채를 떠안게 됐다고 생각한다. 내가 Warsh에게 부여하고 있는 견해는 선제적 지침이 시장의 변동성을 없애고, 그 결과 시장 자체와 경제에서 레버리지를 키운다는 것이다. 부채 가격이 안정적이면 사람들은 부채를 더 많이 이용하고, 주식의 변동성이 억제되면 사람들은 주식시장에서 더 크고 위험한 베팅을 하는 경향이 있다.

이 이론은 Warsh가 왜 ‘심판’이라는 터무니없는 비유를 들고나오는지도 설명해준다. Fed 의장이 “시장의 변동성이 커지고 차입 비용이 상승하도록 Fed가 지침을 덜 제공하기를 원한다”고 말하기는 쉽지 않다. 트레이더들이 공황에 빠질 것이기 때문이다. 대통령과 재무장관도 이에 대해 할 말이 있을 수 있다. 그러니 모호하고 은유적인 표현을 사용하고, 실제로는 존재하지만 암묵적인 메시지가 시간이 지나며 스며들도록 내버려두는 것이다.

중앙은행가가 시장에 더 큰 변동성을 허용하는 것을 목표로 삼는다면 미친 발상일까? 시장 위기에 산불 비유를 적용하면, 그럴 만한 논리를 세울 수 있다. 작은 산불을 진압하면 가연물인 덤불과 고사목이 숲 바닥에 쌓이고, 결국 너무 크고 뜨거워서 끌 수 없는 산불이 발생하기에 완벽한 조건이 조성된다. 마찬가지로 변동성을 억제하면 시장과 경제에 레버리지가 쌓이고, 마침내 통제하기에 너무 큰 위기가 닥친다. 즉, 일상적인 변동성이 지나치게 낮으면 결국 금융위기로 이어진다. 그리고 금융위기는 연준의 완전고용 및 물가 안정이라는 책무에 직접적인 영향을 미친다. 금융위기는 고용을 위협하며, 대규모 재정·통화 개입으로 이어지는 경우가 많다. 이는 다시 물가 안정에 위협이 된다(최근 우리가 다시 확인한 것처럼). 그렇다면 중앙은행가들은 입을 다물고 시장이 약간 요동치도록 내버려두는 편이 낫다.

워시의 사고방식에 대한 이 이론이 맞다면, 그는 기자회견 이후 나타난 금리 곡선 단기 구간의 변동성을 아주 만족스럽게 받아들였을지도 모른다. 이는 시장이 스스로를 돌보는 법을 배우고 있다는 증거일 뿐이기 때문이다(장기 금리 상승은 그가 결코 반길 수 없겠지만, 이는 별개의 문제다).

나는 이 견해를 지지하는 것이 아니다. 다만 이 견해가 워시의 경제관과 정치적 성향, 그리고 연준 의장으로서 그가 초기에 취한 행동에 대해 우리가 알고 있는 내용과 매우 잘 들어맞는다는 점을 지적하는 것이다. 과연 효과가 있을까? 워시는 자신이 하겠다고 나선 일을 해낼까? 나도 모르겠으며, 여러분의 생각을 듣고 싶다.

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